《世界经济》2023年第8期|池鱼之殃：债券型基金“踩雷”的传染效应研究

作者：吴育辉，厦门大学管理学院；刘晓玲，中山大学岭南学院；戚树森，厦门大学管理学院

刊期：《世界经济》2023年第8期

原标题：池鱼之殃：债券型基金“踩雷”的传染效应研究

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党的二十大报告指出，要加强和完善现代金融监管，强化金融稳定保障体系，依法将各类金融活动纳入监管，守住不发生系统性风险底线。机构投资者可能由于某些个体金融风险事件造成金融风险的扩散和传染，对金融稳定造成威胁，成为金融监管的重要对象之一。“11超日债”的违约标志着中国债券市场“刚性兑付”的结束。此后，违约债券种类开始从公司债扩展至其他债券类型并逐渐“常态化”。债券型基金可能会将债券违约引发的信用风险从企业自身层面扩散至整个债券市场，对金融稳定和金融安全产生威胁，成为引发系统性金融风险的潜在隐患之一。

本刊在2023年第8期推出吴育辉、 刘晓玲和戚树森撰写的《

池鱼之殃：债券型基金“踩雷”的传染效应研究

》。

该文基于债券型基金“踩雷”这一研究情境，使用PSM−DID研究方法评估基金“踩雷”对整个公司债券市场造成的影响。研究结果表明，基金“踩雷”后经历了更大的净值下跌和投资者赎回，导致其被迫低价抛售持有的其他非违约债券。这一行为将造成违约债券向非违约债券的直接传染，使得其他非违约债券的二级市场信用利差提高约9.26%。进一步研究发现，这种直接传染效应在持有更高比例违约债券、个人投资者占比更高及流动性更差的基金中更显著；在“踩雷”国有企业、“踩雷”高信用评级违约债券及基金经理学历水平更低的基金中更显著；在货币政策宽松、经济政策不确定性较高及投资者情绪低迷时期更显著。最后，该文发现基金“踩雷”对其所持非违约债券二级市场信用利差的提高不仅会影响到这些非违约债券发行主体的后续债券发行决策及发行利差，而且还会传染到与其持有相同债券的关联基金。

该文研究结论为当前我国打好防范化解重大金融风险攻坚战提供了新思路，具有重要的政策启示意义。金融危机和传染效应的大量研究表明，孤立地看待金融实体、忽视它们之间的联系，会使人们对金融体系遭受冲击的潜在影响形成一幅不完整、甚至可能具有误导性的图景。因此，金融监管部门应厘清金融体系中各个金融机构之间错综复杂的关联关系，识别和确定系统重要性金融机构并加以重点监控和严格监管，以此来有效阻断金融风险的传染路径，防止个体风险向系统性风险的演变。

该文研究贡献主要体现在以下三个方面：

第一，该文识别了在非经济危机时期，机构投资者在加速个体金融风险事件引发金融风险系统性转化过程中的作用。研究结果发现通过债券型基金，债券个体违约风险可能进一步传染至整个债券市场，加剧非系统性金融风险的系统性转化。这表明完善这类系统重要性非银行金融机构监管对于阻断风险传染路径具有至关重要的作用。

第二，该文的研究发现有助于更好地理解和预测基金行业和债券市场动荡发生的条件和时机，对于防范化解重大金融风险，维护金融稳定具有重要意义。

第三，该文对机构投资者如何影响公司债券市场这一问题进行了扩展。该文聚焦于基金“踩雷”引起的抛售压力对公司类信用债利差的影响。随着债券型基金在公司债券市场中重要性程度不断提高，这类研究将越来越丰富和重要。

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